Gadai Saham Haji Isam JARR-PGUN ke BMRI, Analis Soroti Bayang-Bayang Kisah 2008

IDXChannel - Skema gadai saham yang dilakukan pemegang saham pengendali emiten Haji Isam PT Jhonlin Agro Raya Tbk (JARR) dan PT Pradiksi Gunatama Tbk (PGUN) kepada PT Bank Mandiri (Persero) Tbk (BMRI) dinilai memiliki kemiripan dengan kasus PT Bumi Resources Tbk (BUMI) pada 2008.

Analis Mirae Asset Sekuritas, Muhammad Nurkholis Syafruddin, menilai struktur leverage tersebut berpotensi menghadirkan risiko apabila harga saham yang menjadi agunan mengalami penurunan tajam.

Dalam riset yang terbit 9 Oktober 2026, Nurkholis menyebut PT Eshan Agro Sentosa telah menjaminkan 7,99 miliar saham JARR atau setara 86,64 persen saham beredar kepada BMRI pada 30 September 2026.

Pada saat yang sama, PT Araya Agro Lestari, PT Citra Agro Raya, dan PT Baramega Citra Mulia Persada menjaminkan total 5,30 miliar saham PGUN kepada BMRI sebagai agunan fasilitas kredit yang diberikan kepada perusahaan afiliasi.

Menurut dia, transaksi tersebut tidak mengubah pengendalian perusahaan.

Namun, pengungkapan gadai saham pada 7 Oktober 2026 terjadi pada hari yang sama dengan transaksi pengalihan 10,08 miliar saham PT Bayan Resources Tbk (BYAN), setara 30,25 persen saham beredar, pada harga Rp2.588 per saham.

Nilai transaksi tersebut mencapai sekitar Rp26,1 triliun dan sesuai dengan perubahan perjanjian jual beli bersyarat (CSPA) antara keluarga taipan Low Tuck Kwong dan PT Jhonlin Baratama.

Jika akuisisi BYAN sepenuhnya dibiayai utang, Mirae memperkirakan rasio loan-to-value (LTV) implisit mencapai sekitar 36 persen.

Nilai saham JARR dan PGUN yang dijaminkan mencapai sekitar Rp73,0 triliun berdasarkan harga penutupan 8 Oktober 2026. Dengan asumsi fasilitas pinjaman sekitar Rp26,1 triliun, nilai agunan tersebut memberikan cakupan sekitar 2,8 kali.

Namun, bantalan tersebut dinilai tidak setebal yang terlihat.

Berdasarkan harga rata-rata 90 hari, LTV meningkat menjadi sekitar 41 persen, sementara berdasarkan harga terendah dalam 90 hari, LTV dapat mencapai sekitar 65 persen.

Risiko semakin besar karena sekitar 66 persen nilai agunan berasal dari saham PGUN.

Saham tersebut memiliki likuiditas perdagangan kurang dari Rp1 miliar per hari dan diperdagangkan pada price-to-earnings ratio (P/E) sekitar 178 kali. Kondisi itu membuat saham dalam jumlah besar (block sale) sulit untuk dilikuidasi tanpa menekan harga secara signifikan.

Mirae kemudian menarik perbandingan dengan kasus emiten Bakrie PT Bumi Resources Tbk (BUMI) pada 2008.

Pada Januari 2008, PT Bakrie & Brothers Tbk (BNBR) mengumumkan akuisisi senilai Rp48,4 triliun untuk mengambil alih saham pengendali BUMI dan dua perusahaan afiliasi.

Pada April hingga Oktober 2008, grup tersebut dilaporkan memperoleh pinjaman sekitar USD1,2 miliar hingga USD1,4 miliar dengan menjaminkan saham BUMI dan perusahaan afiliasi.

Nilai saham yang dijaminkan saat berada di level puncak diperkirakan mencapai sekitar USD6 miliar.

Artinya, LTV saat itu hanya sekitar 20-25 persen, masih lebih rendah dibandingkan estimasi LTV sekitar 36 persen dalam transaksi yang menjadi perhatian Mirae saat ini.

Risiko tersebut kemudian membesar ketika harga saham BUMI jatuh.

Saham BUMI sempat melonjak dari Rp950 pada Januari 2008 menjadi rekor Rp8.750 pada Juni 2008. Namun, setelah krisis keuangan global memburuk, nilai saham yang dijaminkan anjlok.

Per 6 Oktober 2008, nilai saham yang dijaminkan dilaporkan tinggal sekitar USD1,35 miliar.

Dengan kondisi tersebut, LTV bahkan menembus 100 persen berdasarkan asumsi konservatif.

Enam saham yang terkait dengan Grup Bakrie kemudian sempat disuspensi.

Ketika perdagangan kembali dibuka pada 6 November 2008, saham BUMI menyentuh batas auto rejection bawah (ARB) selama empat hari berturut-turut.

Pada hari pertama, antrean jual dilaporkan mencapai sekitar 1,9 miliar saham atau sekitar 10 persen dari saham beredar.

Tekanan tersebut juga mendorong kreditur meminta tambahan agunan.

Pada salah satu pemberi pinjaman, jumlah saham BUMI yang dijaminkan bahkan meningkat hampir dua kali lipat, dari 697 juta saham menjadi 1,3 miliar saham.

Pada akhirnya, utang Grup Bakrie dialihkan kepada Northstar, Brentwood, dan Ancora sebagai imbalan atas saham BUMI yang dijaminkan.

Valuasi BUMI pun jatuh tajam, dengan forward P/E mencapai titik terendah 1,2 kali pada 24 November 2008, meskipun perseroan masih membukukan laba bersih USD645 juta pada 2008.

Meski demikian, Mirae menilai struktur gadai saham saat ini memiliki satu perbedaan penting.

BMRI merupakan satu-satunya pihak penerima gadai sehingga kecil kemungkinan bank akan langsung memaksakan penjualan saham pada harga yang tertekan.

Di sisi lain, Nurkholis menilai ruang untuk menambah agunan juga terbatas karena 100 persen saham pengendali JARR dan PGUN telah dijaminkan.

Berdasarkan perhitungan Mirae, penurunan sekitar 64 persen pada nilai saham agunan dapat membuat nilai jaminan berada di bawah nilai fasilitas pinjaman yang diasumsikan.

Di luar risiko dari transaksi tersebut, Mirae tetap mempertahankan pandangan bearish terhadap saham BMRI. Ada tiga faktor yang menjadi perhatian.

Pertama, kondisi likuiditas bank yang semakin ketat.

Loan-to-deposit ratio (LDR) BMRI mencapai 94,4 persen pada delapan bulan pertama 2026, sementara deposito berjangka tumbuh agresif sebesar 48 persen secara tahunan.

Kondisi tersebut dinilai berpotensi menekan pembentukan laba.

Kedua, tekanan likuiditas tersebut berimbas pada ruang permodalan BMRI.

Rasio capital adequacy ratio (CAR) bank-only turun menjadi 17,5 persen pada semester I-2026, sehingga perseroan menerbitkan instrumen AT1 yang menambah sekitar 0,9 persen terhadap risk-weighted assets (RWA) pada bulan lalu.

Pembagian dividen interim pada 2 Oktober 2026 juga dinilai dapat membuat BMRI lebih berhati-hati dalam menentukan prospek dividen dan pertumbuhan kredit.

Ketiga, BMRI masih menghadapi potensi peningkatan risiko kredit dari sektor konstruksi BUMN.

Meski skalanya dinilai lebih kecil dibandingkan gelombang sebelumnya, kondisi tersebut telah mendorong cost of credit (CoC) dari di bawah 60 basis poin secara tahunan pada kuartal I-2026 menjadi berada dalam kisaran panduan 60-80 basis poin untuk 2026 pada semester I.

Mirae melihat ruang penurunan CoC masih terbatas, terutama karena rasio loan loss reserve (LLR) BMRI berada di sekitar 2,4 persen, level terendah dalam sejarah bank dan di bawah sejumlah bank besar lainnya. (Aldo Fernando)

Disclaimer: Keputusan pembelian/penjualan saham sepenuhnya ada di tangan investor.